来源 | 伯虎财经（bohuFN）
作者 | 路费
2026过半，腾讯在二级市场的成绩并不乐观。
尽管腾讯已经尽力使用钞能力——腾讯2026年以来累计回购金额已达214.04亿港元，是港股市场年内回购力度最大的公司，但六月底腾讯的股价定格在429港元，相比年初633.7港元的高点，跌幅近三分之一。
二级市场的跌跌不休和腾讯的基本面无关，恰恰相反，过去几年腾讯堪称基本面最好的互联网大厂，社交地位稳固、游戏屡创新高，没有外卖大战的烦心，也没有突然杀出的竞争者。九年前腾讯股价第一次触及430港元，站上4万亿市值的时候，腾讯的经调整净利润是651亿元，现在虽然股价接近，但这个数字已经膨胀了4倍，来到了2596亿元。
业绩与股价严重背离，主要的原因还是出在AI上。
作为曾经统治中国互联网的两极，阿里和腾讯在底色上的区别造就了两者在AI浪潮里截然不同的表现。阿里更加激进，从公司战略到组织架构都完成了迅速的转变，Qwen系列已经是开源社区影响力最大的模型——Hugging Face 榜单前十名一度都是它的衍生模型。
但腾讯似乎还困在自己后发制人的惯性里，没有适应AI时代的节奏。DeepSeek掀起了新的AI叙事后，腾讯元宝第一时间接入满血版，并且花了大量力气去做推广，结果不如人意；自研的混元大模型长期落后国内其他同行；云服务更是被火山引擎和阿里云远远甩在后面。
在5月的腾讯股东大会上，马化腾形容彼时腾讯AI的处境：“一年前我们以为上了船，后来发现那个船漏水了。”
前OpenAI研究员姚顺雨的入职被外界视为腾讯AI的转机。
姚顺雨入职后，腾讯的决策层给到了相当大的支持，去年底混元团队经历了大调整，预训练、后训练、评估、Infra都换上了新的负责人，还成立了专门服务混元的 AI Infra 部、AI Data 部。
在此前和腾讯集团高级执行副总裁汤道生的对谈中，姚顺雨谈到了自己对于AI的理解：第一是基础层，如何把预训练、后训练这些最核心的技术做得足够扎实；第二是产品层，如何将技术真正落地，为个人和社会创造价值；第三是前沿探索层，如何探索新的研究范式与产业机会。
7月6 日发布的腾讯混元 Hy3明显是这种思路下的产物。和同行相比，Hy3没有别出心裁的架构创新，也没有在参数规模上发力：Hy3用了最标准的 MoE Transformer 架构，总参数仅为295B，每次推理激活 Top-8 共 21B 参数，支持 256K 上下文长度。
除了模型，腾讯的AI产品开发也明显加快了脚步。3月9日，WorkBuddy正式上线；6月5日，腾讯云AI产业应用大会上，腾讯正式发布WorkBuddy企业版及办公智能体套件Agent Suite；6月，微信小范围内测AI助手“小微”。
7月8日，腾讯还宣布另一位前OpenAI研究员田永龙加入大语言模型部，将参与视觉语言模型（VLM）研发。田永龙与姚顺雨是清华本科校友，也是OpenAI同期共事的核心研究员。
那么问题来了，这回腾讯AI找到正确的方向了吗？
01 新模型，腾讯自己坐一桌一般而言，参数规模决定了模型的智能上限，现在绝大部分新模型的参数规模都在万亿级别。比如小米的MiMo-V2 Pro总参数为1.2万亿，DeepSeek V4为1.6万亿，前不久发布的Kimi K3总参数更是高达2.5万亿。
参数规模的限制，注定了Hy3没办法在非常复杂的任务中拿到好成绩。
比如在当下最热门的代码赛道，Hy3的表现明显不如人意：SWE-bench Pro 基准上，Hy3 拿到 57.9 分，大幅落后 Claude Opus 4.8 的 69.2 分，也低于 GLM 5.2 的 62.1 分；SWE-bench Multilingual 75.8 分，同样落后于 Claude 与 GLM 5.2；Terminal Bench 2.1 终端命令基准 71.7 分，与前三存在明显差距。
晚点latePost还报道了一个小细节，此前发布的Hy3 Preview曾在腾讯内部业务中进行了一轮内测。调用过程中，多个外部模型都顺利跑通，唯独混元出了问题。
Hy3没有拼一枪，而是选择了一个最稳妥的技术路线，有一部分原因是腾讯AI的历史欠债太多。
据晚点latePost报道，2023 年混元立项后，项目组连一块 GPU 都没有，最还是从广告部门匀来了 2000 张。大模型的核心流程并没有太多秘密，关键是把基础设施、数据这些基础工作做扎实。Infra的先天不足、数据标注混乱、训练环节缺失等问题导致混元没能搭建起做好一个模型的基础。稍微做个对比，据报道，Anthropic的co-founder Jared Kaplan仍然每天带领团队亲自过数据。
所以Hy3的主要精力放在了那些基础环节上：重新定义了数据标准，将原有数据从头清洗了一遍。
当然另外一个重要原因是，姚顺雨有一个判断：在中国，做一个相对较小的模型，能在大部分任务上比肩大模型的性能，并且有很强的鲁棒性，可能比在某个长程Fancy任务上提升一两个点更有价值。
从结果来看，Hy3基本实现了这个预期。腾讯公布的内部评测数据显示，在270名内部专家参与的真实工作盲测中，Hy3平均获得2.67分，高于GLM-5.1的2.51分，领先项目主要集中在前端开发、数据与存储、CI/CD等工作任务。其中，Hy3正式版的幻觉率从12.5%下降至5.4%，常识错误率从25.4%下降至12.7%，多轮对话问题率从17.4%下降至7.9%。
从推理成本来看，每次推理仅激活21B 参数，推理成本约为 GLM-5.2 的七分之一。API价格方面，Hy3定价为输入1元/百万tokens，输出4元/百万tokens，输入命中缓存价格0.25元/百万tokens。这个价位显著低于其他旗舰模型。
靠着总参数295B、激活 21B的小身板，Hy3成为了腾讯有史以来第一个登顶OpenRouter周调用榜的模型，超出了内部预期。
Hy3不是一个惊艳的模型，也不是一个能够让腾讯跻身国内AI第一梯队的模型，但它实际向外传达了，腾讯已经回到了AI研发的正轨上。
02 下半场的赛点进入2026，虽然AGI的远景还在，但怎么让AI真正创造价值已经成为了所有从业者都需要考虑的问题。
一方面，AI叙事的转变已经很明显。
年初，openclaw引爆了token消费，互联网大厂把token消耗弄成了排行榜，人人都在自己电脑上装了龙虾。
但风向变得很快。暴涨的成本让大厂纷纷踩下了使用AI的刹车，Uber直接划定了单人每月1500美元的token使用上限。Meta公司面向6000名核心员工发放备忘录，明确了全员Token配额限制。亚马逊高管也公开告诫员工“不要为了使用AI而使用AI”，考核指标从Token消耗量切换为标准化业务交付成果。
“Token不经济”迫使企业回归商业本质，开始审慎评估每一分AI投入的实际回报，好用是最重要的标准。
另一方面，市场出现了明显的K型分化：通用型大模型价格持续走低，趋向“基础设施化”；而具备复杂推理能力的高端模型则可能维持溢价。
今年以来国内大模型API市场经历了一轮由“技术降本”驱动、力度空前的降价潮，比如DeepSeek旗舰模型V4-Pro宣布永久降价75%，整体降至原价的2.5折。紧随DeepSeek之后，宣布MiMo-V2.5全系列API永久降价，部分场景降幅最高达99%。国内其他厂商也都跟进了降价政策。
价格，正在成为大模型的重要一环。The Information报道，DeepSeek对最新旗舰模型V4的访问收费，只有OpenAI和Anthropic同类模型价格的一小部分，但毛利率依然能维持在50%以上。
从这个角度来看，如果说PC时代的入口是搜索，移动互联网时代的入口是社交和短视频，那么AI时代，应用最重要的反而是它能为用户提供什么价值。和同行相比，腾讯手里的牌是最全的，有应用、有流量、有场景，只要模型的能力、成本过关，Token消费会很快跑起来。
Hy3的诞生为腾讯补齐了生产力场景的重要一环。
7月6号当天,WorkBuddy和元宝 App 全面接入。次日腾讯自选股全场景接入。现在ima、Marvis、QQ 浏览器、微信读书、WeGame 等数十款产品都已经接入Hy3。
以Hy3和WorkBuddy为核心，腾讯实际上已经形成了面向泛生产力场景的产品路径。腾讯透露，自Hy3 preview 上线以来，其日均 Token 消耗量增长了 20 倍。
基于Hy3 ，元宝也同步上线了 Agent 功能。在其内部评估中，Hy3 在综合办公与生活服务两大场景上已超过 GLM 5.1 等国产模型，足以稳定支撑真实业务链路。用户在日常对话中输入需求，元宝即可直接执行复杂任务并交付 PPT、Word、Excel、PDF、HTML 等文件，满足日常办公需求，且全部免费。
此外，Hy3也在帮助腾讯内部其他业务转型。比如前段时间《和平精英》上线了Hy3支持的新ai队友小田，升级了多个功能；WeGame 近期上线的《流放之路：降临》 AI 游戏助手接入 Hy3 后，多轮推理与工具调度综合成功率提升至 92%，幻觉率从 4.5% 降至 2.8%，输出准确度显著提升。
Hy3正在成为串联起生态的钥匙，而大量来自场景和用户的反馈也为了模型迭代的宝贵数据。
03 写在最后抛开模型和产品，腾讯在AI领域的投资并没有落下。国内的大模型创业公司，比如Minimax、百川智能、月之暗面、智谱都有腾讯的身影；燧原科技、摩尔线程等产业链公司也有投资。
今年，腾讯接连投了DeepSeek和可灵，还有报道称腾讯正在组建中方资本财团，谈判以约20亿美元估值从Meta手中回购Manus全部股权。后者是全球第一个真正意义上跑通的通用Agent产品。
大公司有着比创业公司更多的选择，但这也意味着更多的部门墙、权力分配以及缺乏ALL IN的决心。AI改变了传统的组织形式和人才关系，大公司还不能完全适应。
Hy3开了个好头，但真正的挑战显然还在后面。
参考来源：
1、海外独角兽：拆解Anthropic：最好的AI公司，可能也是一种组织发明
2、极客公园：汤道生对话姚顺雨：腾讯AI，慢了吗？
3、腾讯研究院：Token不经济
4、晚点LatePost：当一个年轻人空降：改造腾讯混元的300 天
5、窄播AI：Hy3搭配WorkBuddy，腾讯加速入场生产力AI｜窄播Weekly
6、InfoQ：腾讯混元Hy3 正式发布，元宝同步上线 Hy3 Agent 能力、免费开放
7、Tech星球：135亿接盘Manus，腾讯AI疯狂“扫货”
8、一刻talks：腾讯2万亿蒸发背后：马化腾的船、姚顺雨的桨，和AI时代最残酷的估值逻辑| 硬核观察
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